1948～1952๐年1644699
6进攻型投资者的组合策略：负面方法
美国储蓄债券，系列
1961年12月根据新股市的般特征得出的这观点对1964年末的情况同样适用。老的标准已不再可行，新的标准尚未被时间检验。关于未来股票价格的走势，投资者不能ม指望得到个可靠的观点除了靡根“它们会波动”的著名观点。因此他必须把自己的投资策略建立在大量不确定性因素的基础上。方面，包含了股票价格延长的和持续的上涨，如50的涨幅，道琼斯工业平均指数可能涨到13๑50点；另方面，同样规模的大崩溃，使平均指数降到比如说4๒50点的水平附近。
1้94๒6192๐52125
为完整起见，最后我要提及，可转换债券或优先股有时非常值得购买，甚至尽管它们以全价，即以大约票面价值出售。我必须说明，可转换债券实际并不像理论上那样好。
1如果投机，最终你将可能失去钱。
注1至少，大部分证券分析者和投资者做不到，除非证券分析者能预先告诉你什么เ公司有希望受到เ彻底的研究，并有实现的方便和可能。详细的讨论见r普通股和非普通股利ำ润rr&r19๗60。
者在这个问题上有明显相同的观点。这些观点反映在个别公司和工业群组市盈率之间的实质差别上。例如，1963年，道琼斯ั化学公司以比石油公司更高的价格出售股票，预示着前者比后者的前景更好。这种由市场造成的差异常常有充分的根据，但当它们主要听命于过去的成就时，多半似是而非。
2管理
在华尔街，人们大量地经常地谈起这个问题，但对实际几乎没有真正的帮助。直到客观的定量的合理可靠的管理能力测定被发明和应用，这个因素才透过迷雾被看到。公平地说，个杰出的公司会有显著的良好的管理，它显示在以往的记录中ณ，还会显示在下个5年的预测中，并更多地作为影响长期前景的因素出现。在另个时间，它会带着乐观的考虑估计它的趋势，并易导致价值的高估。我认为管理是最通常的因素，在最近发生变化的那些事例中ณ还没有时间从实际数字上显示ิ它的意义แ。
这类型中有两个惊人事件是与克莱斯勒汽车公司相关联的。第个事件要追溯到1922年，当时沃尔特克莱斯勒接管了几乎重组的马克斯韦尔汽车公司，并在几年内使它成为ฦ个大的并且有高利润的企业，同时，大量的其他汽车公司被迫停业。第二个事件发生在1962年，当时克莱斯勒已经从它曾有过的高峰持续跌落，其股票卖价降至了多年以来的最低点。随后，与统煤炭公司联合带来的新利益取代了原来的管理，收益从1961年的每股1้24美元增加到1963年的17美元，价格从196๔2年385美元的低点提高到1963年的将近2๐00美元的高点。注1
3财力和资本结构
拥有大量公积金并且在普通股之前没有优先股，债券的公司股票，显示ิ比每股收益相同且有大银行贷款和选项ำ发行证券的股票更值得购买。这种因素是存在的，并被证券分析者认真地列ต入报告。但是，笔适量的债券或优先股，对于普通股不定是种损害，也不是适当的周期性地使用银行信用的障碍偶然地，资本过大的结构————普通股相对于债券่和优先股太少————也许在顺利的状态下给普通股造成巨大的“投机”利润，这就是所谓的“杠杆作用”因素。
4股利ำ记录
个最有说服力的高质量的测定是过去许多年支付股利ำ的不间断的记录，在第13๑章，本书将讨论150่家公司的例子，它包含30种道琼斯工ื业股票，30่种纽约证券交易所即工业公司的股票，3๑0种其他交易的品种，以及60种未上市的股票，各公司股利记录的不同的确是惊人的。第二组30种未上市的证券中，包括196๔3年未支付股利的16种证券，仅在1960年或过后年支付股利的10่种证券，只有4家有持续4年以上支付股利的记录。通过对照ั，道琼斯30种股票的每种至少自1้94๒0年起都持续支付了股利。我认为，追溯25年或更多年份的股利记录对评估公司质量等级是
注1้克莱斯ั勒价格的激烈争论无疑部分地是由á于1963๑年发生的两种2：1股票分割引起的个大公司的没有先例的现象。
重要因素。的确，防御型投资者中了解这种测定的那些人限制ๆ他的购买是理所当然的。
5๓当期股利ำ率
最后提到的因素对于应付令人满意的时尚是最困难的。幸运的是，大部ຖ分公司有所谓标准股利政策。它意味着它们平均收益约2๐3用于分配，除非近期高利润和通货膨胀要求更多的资本，使这个比率相对趋于降低对于道琼斯ั股票平均价来说，1963年它是5๓7，全美公司平均值为6๔6๔。在股利极为ฦ依赖于收益的地方，价格评估可以用两种方法中的任何种，而不影响实质性的结果。例如，个典型的次级公司预期每股收益3美元，每股股利2美元，那么这种股票可以估价为其收益的12倍或其股利的1้8倍，两种情况下，总价值都是36美元。
但是，数量日益增长的成长型公司正